Resumo do Relatório
Rates 10y Dashboard: Implications of US Curve Steepening for EM
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Long-end rates in the US continue to push relentlessly higher as the reflationary scenario takes hold. In the process, they are wreaking turmoil in other financial markets. The US 10y yield climbed 4 bp to 1.40%, needless to say, the highest level in a year. EM rates suffered as well as they moved up 2 bp on average, led by Mexico 10y (MXN 10y) and Turkey 10y (TRY 10y), both of which sold off by around 10 bp each.
As we grapple with the implications of rising US yields along with higher US rates volatility, in yesterday’s Rates 10y Dashboard, we discussed the relationship between the spread of EM to US 10y rates and US rates volatility. We concluded that while higher US 10y yields mean higher EM 10y rates, the spread between the two should not rise as dramatically as it would normally because EM 10y rates have maintained a high embedded risk premium.
We take a look at the same issue in another way today. The US curve has steepened dramatically with 5s10s going from 40 bp at the end of last September to almost 80 bp now and 2s10s have gone from 50 bp to 125 bp in the same period. The average slope in EM, meanwhile, has stayed remarkably stable with the average 5s10s hovering between 70 and 80 bp over the past few months. Indeed, the correlation of EM slopes with the US broke at the start of the pandemic last March. Before that, the two were well correlated. However, as soon as the pandemic hit, rate curves in EM steepened dramatically with 5s10s going from 40 bp to above 70 bp, where it has stayed since.
There were several reasons for the curve steepening in EM countries at the start of the pandemic in contrast with the US. First, similar to their developed counterparts, most central banks in most EM countries embarked on monetary policy easing via rate cuts or QE or both. However, the market did not look through the inflationary risks and while rates rallied across the curve, the curves generally bull steepened. Second, again similar to developed countries, governments in many emerging countries pursued fiscal stimulus programs, although much smaller as a proportion of GDP in comparison with developed countries. From the market standpoint, the deficits and the resulting increase in debt caused fiscal concerns, keeping the curves steep.
Looking ahead, if the US curve continues to steepen, then the correlation with EM curves may reemerge as the risk premium cushion built in the long-end of EM curves starts looking insufficient.
Best Longs / Best Shorts
- From our list of underperformers in the attached Rates 10y Dashboard pdf, we removed Colombia 10y (COP 10y) as its z-score based on 3m changes dropped both on an outright basis and based on the spread to US rates. Hungary 10y (HUF 10y) remained on the list.
- The list of outperformers stayed empty.
Best Crosses
- To our list of preferred relative-value trades, we added a couple of pairs, making it: Receive HUF 10y vs Pay Peru 10y (PEN 10y) or China 10y (CNY 10y) or TRY 10y or Taiwan 10y (TWD 10y).
- The 3m expected returns for these pairs range between 5.5-6.5% (not annualized), assuming mean reversion.
Gautam Jain
Estrategista - Ph.D, CFA
New York, EUA
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